杨曾宪：画虎可成真，画饼难充饥 ――关于实施“公积金回购双救市”的建议

1、席卷全球的金融危机，已把中国股市推进更深深渊，正把中国实体经济拖到悬崖崖边。

维系现代市场经济生机的，一是资金链、一是信心链。眼下，信心无疑非常重要，黄金一般珍贵。美国超高分贝的救市呼喊，已成功地让地球人颤栗、使全球股市崩盘，到处都是华尔街的难兄难弟。这是阳谋，还是阴谋，留待历史考证。但在虚拟经济强势的市道中，画虎可成真，却是千真万确的真理。任何不负责任的恐吓后果都是可怕的。中国眼下的危机，便有中国金融界“画虎”英雄的巨大“功劳”――三、四个月前，那批天天喊“热钱”来啦、甚至杜撰出1.75万亿美元惊人数字吓坏新华社记者的金融学家们，便“功不可没”！正如笔者当时说的：“眼下中国股市、实体经济面临的危机，比没见影的‘热钱威胁’大得多！‘热钱威胁’论者坐而论道，最终，为防止金融风险、将导致经济疲软，为防止通货膨胀、将导致经济滞胀。”（《警惕“热钱威胁”论狙击中国股市》《中国经济时报》2008、07、07）。“热钱”论在关键时刻影响决策方向，导致企业资金链中断，是今日实体经济疲软的重要原因。

2、但今天，无论造成经济金融危机的“老虎”是真是假，在各国普丧信心、民众恐惧蔓延的情况下，单靠喊话是不能提震信心挽救经济的。“中国金融体系安全、实体经济无恙、全球危机中‘一枝独秀’”，西方这样喊，有它的动机，我们也这样跟着喊，无视中国股市的危险信号，却只能贻误宝贵的救市时机，摧毁国人信心！

股市是经济“晴雨表”，钢铁是“晴雨表”中敏感的“指针”。以鞍钢为例：1-9月每股收益1.14元；每股净资产 8.07元，而10月27日鞍钢A股股价跌到5.47元，H股更跌到2.89港元（折2.5元）！面对如此股价，人们目瞪口呆之余难免疑惑：如果不是中国经济出了大问题，鞍钢怎么会跌到这份上呢？这简直等于把优质的鞍钢白送人嘛！问题是如此“白送”的不止鞍钢一家，众多蓝筹公司股价，都已惨不忍睹。就像明明阴云密布，却要让人相信天晴日朗一样，面对如此的“晴雨表”，要让民众相信中国经济仍是健康的，可能吗？

3、眼下，“画虎”可成真，“画饼”却绝不能充饥。要真正提振国人对中国经济的信心，政府必须毫不犹豫地立即救市，而且要拿出真金白银来；只有用“黄金”重塑“信心”，用资金链来强化信心链，救市才有效果，才能最终救经济。

需特别说明的是，我所主张的“救市”，不是救股市指数、更不是让A股走牛。目前的中国股市，是很难救的。这不仅是因为在国内外实体经济没走好、周边股市没转暖之前，A股无法一枝独秀，更因为中国股市在先天缺陷修复之前，它也无法走好。理由有二：其一，A股目前流通市值约4万亿，而待减持大小非却超过1.2万亿股。如此“压顶”的“泰山”不移走，股市怎能涨得动呢？其二，前不久，证监会作为“利好”出台的提高强制分红率到30%的规定，恰好产生了利空效果，它让新股民们懂得了上市公司做铁公鸡的原因。一个股民无权决定上市公司分红率的股市，是很难有投资价值的。当股民明白“市盈率”是骗人玩意之后，便会相信“远离股市、远离毒品”的警世名言了。如此令人恐惧的股市，哪能重返牛势呢？

4、既然这样，为什么还要救市呢？我的回答是，只有通过救股市，才能救消费市场，才能有效恢复实体经济的资金链。因为中国消费市场亟待通过股市往回输血。深沪股市建立之初，我就指出它的最大弊端是功能偏废。2002年我又指出：“国股减持流通，是为了建立多元控股机制、促使上市国企改革、完善中国股市功能。任何偏离这一目的，把国股减持变成对股市财富的一种再分配，只能使中国股市陷入灭顶之灾、给社会带来剧烈震动。”（《还富于民，还是杀贫济富？》《南方周末》２００２、１２、１２）。结果不幸被我言中。一年来，中国股市之所以“飞流直下四千点”，就因为股市中存在“五龙吸水”的财富再分配机制。“五龙”是：大小非、新股、增发、交易税红利税和佣金。它们一刻不停、一去不回地通过股市吸走股民手中的资金，改变了这些资金的性质。

据资料显示，2007年仅中间三条“龙”就吸走了1万亿元（新股、增发融资7800亿，印花税2005亿，红利税200亿）。若加上大小非减持，2006-2008三年间，“五龙吸水”抽走的资金总量超过2万亿元，1亿股民人均2万元。而这些钱，恰恰主要来自中国消费能量最大的群体――白领或中产阶级，他们构成中高消费市场的主体。在这一轮所谓牛市中，国内白领几乎全都变成股民或基民；写字间变炒股沙龙是公开的秘密。不同于西方投资养老的“白发”股民，他们没人想长期投资，当初只想发笔外财，满足其更高的消费需求。现在，当他们捂着自己干瘪的钱袋欲哭无泪时，只能打消了购新车、换新房的念头！

这是制约中国消费市场繁荣的关键因素。即便银行再降息（这当然对），也不能大幅激活中高档商品市场。因为留在银行的客户，要么是巨富，要么是低薪。富人等待投资机会，低薪要防病养老。他们的存款可能赶都赶不出银行。所以，如果不能让白领们钱袋鼓起来，那么，一切刺激内需的经济对策都难获立竿见影之效。

5、市场经济永恒的规律是平衡、再平衡。所有的危机，最终都是为了实现新的平衡，包括交换价值与使用价值的平衡。西方经济学不讲价值两重性，脱离使用价值追求交换价值增殖，往往使人产生财富幻觉。美国金融危机是这样爆发的，中国股市危机也是这样酿成的。股市并没有真正增殖的神奇功效。当“国家”与股民一起投机，把股市当成振兴国企的提款机，源源不断地把巨量消费资金转入国库、或变成资本时，便埋下了经济失衡的隐患。在“三驾马车”并行时，这种失衡影响可能滞后，但在出口急剧下滑，大量“外需”要转“内需”的今天，国内消费资金因股市抽血而枯竭的危机就凸现出来了。传统办法，增加投资刺激经济，所投资金要转成消费需求，不仅过程长，且很难激活车市、楼市。中国要尽快把消费对GDP贡献率提高到50%以上，必须采取非常规措施。通过股市救市场，这是中国当下可采取的最直截了当、最有效的救市措施――因为我们毕竟不能学美国，给每人退税1万元。

6、基于这样认识的救市，便不是某机构拿出一点钱，去做做救市秀了，而是要无条件地、集中地向股市里投钱。这钱哪怕打了水漂，也要投；哪怕被套，也要投。投钱本身就是目的，能让巨额资金通过股市迅速流入消费市场，就是目的。这就是我与股评家们救市主张完全不同的“双救市”本质所在――它最终救的是商品市场。

剩下的问题是：谁来投钱，钱从何来？平准基金当然是好办法，但责任大、风险大、程序繁杂，恐怕不是说干就干成的。现在已启动的大股东增持，当然应支持。但大股东增持的股份，将来肯定高价减持，一增一减，股市还要失血。我的方案是：由上市公司出面，用公积金和未分利润回购并注销公司的股票。公积金转资本，合理合法，无程序政策障碍、无损股东权益且后果多赢。因为回购的股票被注销，自然使股市资金净增加。同时，回购股票注销，总股本缩股，每股净值及红利均增，股东权益均增，国有资产也实现增殖。此事只要决策层下大决心推动，上市公司董事会或股东会决议通过，就可实施。

具体办法是：股价大幅跌破净资产值的老公司和股价大幅跌破发行价的07年以来上市的新公司，皆动用50%左右的公积金和未分配利润回购本公司股票(含H股)。其它股价严重超跌的公司，也可参照这一比例进行回购。业绩良好上市公司缺少回购现金的，由财政贴息、银行发放2-3年期贷款。回购行动要持续进行，只有当股价回到合理价格（最少应10倍市盈率或接近发行价），或回购资金用完时，才自动终止。以鞍钢为例，股本72亿元，1/2公积金为156亿元，1/2未分配利润为83亿元，合计239亿元。目前流通A股 12.8亿、H股 10.8亿，10月27日的总市值97亿元，回购资金相当充裕。如果把中石化这样航空母舰考虑进去，蓝筹公司筹集6000亿回购资金没问题。如更多A股公司参与，可筹集1万亿以上资金。为确保救市资金不被“五龙”吸走，应出台非常政策，限定半年内暂停大小非减持、新股发行和扩股融资，并停收红利税。非常时期采取非常手段，正当合法，西方国家已有先例，反对是没道理的。

当然，6000亿或1万亿救市资金未必都能抛出，因为某些股票股价可能很快超出预期价格。即便全都抛出，股指上摸3000点后，还可能再下挫，也没有关系，因为救市目标已实现了：一是增强了股民信心：政府对经济有信心、救市有决心；二是增加了市场流动性：数千亿生产资金很快变成了消费资金。后一条更为重要。在这非常时期，从股市撤出的资金哪怕有2000亿元即时消费，也是雪中送炭，根据乘数效用也应拉动产生0.8-1万亿元的GDP。

7、综上所述，“公积金回购双救市”方案，无风险、低成本、见效快、各方共赢。它其实是一种变相的积极财政政策，若能尽快实施，则中国股市大幸、股民大幸、企业大幸、国家大幸。眼下，已时不我待。某些乌鸦嘴的金融学家、经济学家乱开药方、延误良机、误国害民的悲剧不应续演了。

2008年10月26-28日于青岛

关于“公积金回购双救市”方案的简要说明

我的关于“公积金回购双救市”方案被网友严重质疑，认为不可操作。

反思原因，是要害地方没点明。现再简述如下：

双救市目的：救股市，树信心；救市场，送资金（股市在大小非解决前，无法救）。

双救市根据：

三年来，股市“五龙”：大小非、新股、增发、交易税红利税和佣金，吸走资金2万亿元，股民人均2万。这些钱，主要来自白领――车市、楼市中高消费市场的主体。

现在就是要让巨额资金通过股市回流市场，把生产资金变回消费资金，有效扩大内需。通过股市救市场，这最直截了当――如同美国给每人“派发”1千元一样。

双救市主体：

A、股价大幅跌破净资产值的老公司；

B、股价大幅“破发”的2年来新公司；

C、其它超跌公司。

双救市方法：

上述公司动用50%左右公积金和未分配利润回购本公司股票(含H股)。当股票回到合理价格（最少10倍市盈率或接近发行价），或回购资金用完时，才自动终止。回购股票注销，总股本缩股，股东权益均增，国有资产实现增殖。

资金来源：

凡业绩良好的A、B类公司缺现金的，由中央地方财政贴息、银行发放2-3年贷款。这就是说，名义上用公司资金，实际上是财政、银行支持。这避免企业增加负担。

配套措施：

回购期间，半年内“大小非、新股、增发”暂停，红利税免征。

救市资金总量：

测算，蓝筹公司可筹6000亿，更多公司参与，可筹万亿以上。

公司还贷：

属未分配利润的资金，原本就应回到市场。这部分资金财政贴息期应短。属于公积金部分资金，企业需长期贷款的，贴息期结束后，用缩股部分红利支付利息，绰绰有余。

国家财政负担：

当年约400亿贴息资金。

救股市效果：

指数可上摸3000点，部分股民解套。

救市场效果：

可望有2000亿消费资金即时启动，拉动产生0.8-1万亿元的GDP。

此方案，无风险、低成本、见效快、各方共赢。它其实是一种变相的积极财政政策，若尽快实施，中国股市、股民、企业、国家皆大幸。