朱民：2017全球经济的确定与不确定

在12月5日，上海发展基金会举办的“2016年中国经济论坛――稳增长、防风险、促改革”上，国际货币基金组织原副总裁、著名经济学家朱民出席并发表主旨演讲“全球经济2017：确定和不确定性”指出，2017年可确定的是全球经济整体低位运行、特朗普的经济政策，不确定的是特朗普的经济政策如何实施以及美国经济金融走势，确定的是全球金融市场的波动、经济增长的波动会加大，不确定的是会加大多少，什么时候会发生。

以下为其演讲全文：

这个会议想把我对明年经济的全球一些观察跟大家做个汇报，我的题目叫确定和不确定性。因为这个世界总是有确定的，也有不确定的。

全球的经济仍然会在低位运行

第一个是全球经济低位，全球的经济仍然会在低位运行。这次危机以来，大家可以看到有了一个强劲的反弹以后，以后整个的增长逐渐逐渐地一直在往下走。通常危机在反弹以后有个下跌，它会继续反弹，但是继续长期的反弹在这些危机中从来没有出现，整个经济增长速度在不断地下降，今年的全球增长速度是3.1%左右，按照美元的标准是2.5%。而且整个风险是下行风险。

这不是危机，这个过程很多年很多机构都说这么直观往下走的话会有危机，但是危机没有发生。因为往下走应该反弹，但是反弹点没有发生，所以整个全球经济的基本趋势是在比较低的层面上运行。

与此同时，不但是GDP发生了一系列的新的情况，第一个是全球的投资大幅下降，美国的投资比2007年的轨迹相比跌了25%个点，这是一种低迷的情况。大家可以看到黄的是资本，绿的是公共资本，所以大部分的下跌是私人投资的下跌。你这个25%个百分点的私人投资增长怎么可能强劲呢？

与此同时，贸易的速度也开始下降，我们可以看到绿的是GDP的增长，紫的是贸易增长。在1986年到2007年这20多年的时间里，大家可以看到贸易的增长总是GDP增长的1.6、1.8倍左右，这次危机是第一次贸易的增长速度低于GDP的增长速度，这是在过去40年来从来没有发生的事情，贸易增长速度下降，更为没有想到的是全球的资本流动的速度下降了，我们可以看到FDI占全球GDP的比重是4.8%左右，2013年到现在只占2.8%左右，全球FDI的流动在危机后的期间里下跌了40%，这是一个巨大的下跌。所以贸易资本流出的下降，全球化在哪里？这是一个很大的结构性变化。

与此同时，因为经济增长放慢，总需求的原因，所以石油2011年初是跌到14美元以下，与此同时石油在供给方发生变化，红的是传统的OPEC的石油，蓝的是新的页岩油。大家可以看到在总需求弱化的时候，因为传统石油供应国OPEC增加它的石油供给，把油价给拉下来了。但是油价第二次下跌的时候，传统的OPEC在减少增长，新的页岩油在继续加大生产，全球石油供给的结构在发生变化，油价是由两个因素决定的，总需求和总供给，需求增长弱，供给从OPEC移到了新的页岩油，新的页岩油是谁？美国。美国一天生产1200万，第一次成为世界上最大的石油生产国。这个也决定了油的价格不可能走高。

油价走低经济增长走低当然通货膨胀就下降了，通货膨胀往下走，我们用红的指标来说有多少个国家是负的。30个国家通货膨胀低于1%，40个国家通货膨胀低于2%，所以主要的国家膨胀低于2%的预期，而且有很多国家是比0要多，所以全世界是处在通货紧缩的波动区间，因为整个的波动是这样的。

另外发生了一件事儿，就是整个利率下降危机的时候大概8%左右，一共下降到今天全球的增长是负。

如果把这些东西都放在一起的话，我们今天面临的是增长，低投资，低贸易、低FDR、低资本流动、低通货膨胀、低油价、低利率，所以我们是在一个较低的水平的运作。这个已经发生在过去的两年里。

所以我们要奔着第一个问题，就是这些低，低增长、低利率、低石油、低贸易、低投资等等会不会持续？我想理解2008年的危机是很重要的。

这张图是我们试着分析上面的蓝线，按照2007年没有危机的轨迹，我们对全球GDP水平的预测。有了危机以后2008年曲线有所下调，但是只是比较小的下跌。这个黄线是全球GDP的实际水平，大家可以看到2008年的危机对全球经济增长的影响是巨大的，它把全球经济的水平平移下来，移到了比较低的水平。

通常发生危机的时候都会下跌，会使劲地反弹，再逐渐地回到原有的轨迹。这次危机是1929年危机以来的第一次，冲击过后从来经济没有能够返回来，而是一直低于原先的轨迹。所以危机是在今天把全球经济的基本运行面压到了一个低的均衡水平。所以这个理解是特别重要的。

第二点，我们对未来全球的资本运作，因为理解经济增长速度要理解还债能力。第一个蓝的是潜在的投资增长水平，红的是潜在劳动力增长水平，黄的是潜在劳动力生产增长水平。

如果把这三个看一下的话，因为投资下降的比例是潜在的投资增长水平，因为人口的老龄化，所以潜在的劳动力增长是下降。大家知道在过去的几年劳动力生产一直在下跌，因为科技革命的原因我们给劳动力生产还是给与很高的希望，但是总体未来潜在的经济增长是基于下降的趋势。

当然还有很多理由，因为时间的关系就不说了。

就以这两个基本的大的2007年以来经济运行的层面下降，以及未来的潜在增长的分析，我可以说在今后的2、3年里全球经济将继续在低位运行。我觉得这个是我们对全球经济的第一个判断，我觉得这也是确定的。

应该说你说了一个不太好的消息，经济增长不是很强劲。我觉得不存在这个问题，因为如果这是一个事实的话，你只能接受这个事实。我特别欣赏唐总刚才讲的话，作为一个资金管理者来说他只是根据形式的配置找到最佳的配置，给你投资增长回报。如果你认识这个变化，根据这个变化做出调整你还是赢家的。如果你固执经济一定会强劲增长强劲反弹，由此采取你的措施，当然也可以。

特朗普的政策将给全球带来影响

宗旨讲完了，时间很简单，时间很确定。但是发生了一件很奇怪的事情美国进行了选举，选出了一个很不一样的总统，这个总统有很不一样的政策，他的政策代表了很多猜测，形成了新的不确定性。所以在看明年的经济我们必须把特朗普的经济增长看一下对全球有什么影响。

在竞选中特朗普讲到了无数关于经济增长的承诺，13条。第一条减税，他要把美国的居民所得税减成10到25%。同时要对比税的上限从1.2万美元提高到3万多，所以他是给富人减税，也给穷人减税。他把公司税从现在的35%降到15%，大家可以看到公司税从2005年以来总体是往下走的，蓝的区域是OECD的平均工资大概从33%、34%左右下降到今天的22%，整体OECD的公司下降了12个百分点。公司最低的是红的和黄的，是谁呢？是加拿大和英国。

所以从今天美国的公司税来说，美国有空间也有理由对公司税进行改革。而且今天美国是国会参政，所以我们说特朗普对税制改革上台一定会实施，这个也是确定的。

特朗普的第二个制度就是贸易保护主义，美国第一要把工作留在美国，主要的理由就是美国的经常性太大，达到5%，6%，美国出口太少，进口太多，所以他要把出口增长进度减下来，要把工作留在美国，我想这个也会做。所以他说要退出TPP，我觉得他会做，因为国会已经明确不会批准GDP，对他来说是顺水推舟。他说他要退出北美贸易区，因为这个已经成为了现实，所以不太容易，但是他说出了谈判。

整个市场波动热烈从105跌到160，全世界来来回回，只有英国没变，这就是墨西哥比。墨西哥比说你跌了10%，又跌了2%，到现在跌了12%。原因很简单，市场预期，美国会重开北美贸易去谈判，所以墨西哥比说先跌12%，正好和北美贸易区的关税优惠相比较。所以这个市场是特别特别有意思的。他会加强对中国的贸易谈判。因为美国的贸易政策想爬上来，超过我们。

第三个政策是要增加对基础设施投资5500亿美元到10000亿美元左右，这个也会。为什么呢？我们左边提供的是美国最基础设施质量，全世界的标准是7%是最高，大家可以看到，在危机以前美国2006年到2007年以前大概是6.3%左右，高于日本、低于德国。但是在危机以后，经过8年，美国的基础设施急剧下降。对基础设施公共投资在30年前，20年以前基本占GDP的2.8个百分比，今天只有1.4个百分比，美国政府对基础设施投资下降了50%。这是一个巨大的下跌。

基础设施质量下降弄不好桥有安全问题、铁路、码头、机场政府投资下降，所以美国有空间增加基础设施投资、增加就业、增加GDP，所以特朗普一定也会做。

特朗普上台有很多人评论他是商人，他也许会改，也有人认为他不会做，但是我觉得他三个政策都会做。这也是全球化。

唯一我们现在不知道的就是他怎么做这件事情？到现在为止我们没有任何听到的消息或者他的计划来说他会怎么实施他的计划，怎么税改，怎么进行贸易谈判，怎么对基础设施进行投资？这个产生的巨大的猜疑，所以市场开始猜测，市场开始波动。

因为特朗普说要加大基础设施开支，美国经济可能会走强，所以美联储加息的利率在上升，美联储今年一定会加息，而且明年会继续加息。我们可以看到欧洲央行和日本央行还是在0利率水平，所以美国对欧洲和日本税率加大，全球的资本市场当然会产生影响。

美联储加息与美元走强，市场会发生什么？

在这个情况下有两件事儿我们觉得是重要的，第一件就是整个市场预期和美联储的加息预期的变化，这个黑的点是美联储向全世界说的，美联储已经准备了2018年2019年到2020年加息，加到30%左右。绿的是美联储说的加息可能会有空间对资源的调节，但是市场在特朗普当选总统以前没有任何的变化，市场认为美联储的利率水平会是直线的，就是长时期的在0.25%到0.5%的水平。

市场的预期和美联储的预期的区间就是我们称之为的风险溢价，对投资人来说最主要的是风险溢价。在特朗普上台以前，美联储的主线永远是像市场靠拢的，所以市场一直是影响所有市场按照市场的低利率水平运行。

特朗普改变了美联储的预期，所以市场知道这条曲线应该跟着美联储往上走，还是美联储会往下走，这个是双方不确定的。

这不是小事儿，这个特别重要，因为市场今天是按照这个利率的未来预期水平配置资产的，如果这个曲线会很快地往上走的话，全球的资产都会重新配置。这是一个巨大的风险波动。

因为没有人知道，美联储加息的强度和时间，也没有人知道市场能不能理性地反映美联储加息，就是这根曲线能不能理性，取决于美联储的调整性能，所以这个是对市场产生的第一个重大的风险。

第二个是特朗普强调要加强美国的出口，引起的美元走强的预期，所以美元在最近已经达到指数是100，而且在未来美元会继续走强，美元走强会发生什么呢？