麦金农：重新审视布雷顿森林体系之美元本位制与中国之角色

罗纳德・麦金农教授任教于美国斯坦福大学，是当代金融发展理论的奠基人，长期研究"金融压抑"对经济发展的阻碍，以及金融自由化的政策顺序，他还对国际汇率体系有很深的研究。本文是麦金农教授将于2014年9月3日在新罕布什尔州布雷顿森林举行的"布雷顿森林：奠基人与未来"会议上的演讲稿，是他关于国际货币体系发展的最新研究成果。由于和中国未来的货币体系发展高度相关，他特意授权《财经》杂志独家将其演讲稿的中文版率先独家发表。

在本文中，麦金农教授通过对国际货币体系发展历史的反思，抨击了美国所坚持的错误的汇率贸易平衡理论，并认为美国只有采取措施降低赤字才能稳定美元为主的国际货币体系，不过这不仅是美国的工作，而是需要中美两个国家共同采取措施，才能形成稳定的国际货币体系，为此麦金农教授提出了四点措施。不过在我看来，要想达到麦教授的理想状态实在太难，世界上很多问题看似应该怎么样解决，但在多重复杂政治因素影响下，往往不以人们的意志发展。

――编者

国际货币体系改革需要以美国改善其货币和汇率政策为方向，同时中国可能逐渐成为更平等的伙伴，以及IMF能继续提供重要的法律框架。通过锚定可靠稳定的人民币/美元汇率，回归汇率稳定，将会使其他国家，特别是亚洲国家，自愿依附这个体系

1945年的布雷顿森林协定对战后国际货币秩序的重建具有一定意义，但人们过高估计了其重要性。布雷顿森林协定的主要条款直到第二次世界大战后多年才生效。这不是一个在几周时间内完成的调和了各国利益的大型条约，而是英国和美国两个国家经过两年多谈判做出的安排，直到1944年才举办大会宣布成立。

英国在第一次世界大战后，曾经试图重建国际金本位制以治理混乱的货币秩序，但尝试失败，并引发了大萧条。国际汇率和货币体系为"二战"后非共产主义工业国家的经济迅速复苏和增长奠定了基础。也许法国人称之为"辉煌的30年"有点不准确。真实情况是商业银行和私营贸易商--进出口商--开始以美元作为国际货币使用，随后各国政府以此为依据制定了一套钉住美元的汇率体系。

美国在1945年时已成为世界最大的经济体，并拥有唯一未发生通胀或不通过外汇管制限制外国人自由使用其货币的完整金融体系。全世界的出口商（在有管制但日渐衰落的英国英镑区之外）都以美元计价并以美元付款。于是进口商开始直接在美国的银行中持有美元存款，但并不局限于美国。进口商也开始靠银行提供美元来满足对其本国货币的需求。所以各地的商业银行因受制于其本国或严或宽的汇率管制，利用美元这一中介货币成为货币兑换商。令人惊讶的是，除了今天的欧元区以外，美元依然是银行间外汇交易的主要货币。

随着私有市场成为主导，各国中央银行在1945年开始用美元构建其官方外汇储备，作为商业银行美元需求波动的担保。另外，由于其公认的国际流动性，付息的美国国债（有别于黄金）很受欢迎地被用作预防性储备。但是什么原因使这一以美元为基础的制度演化为一种官方的固定汇率制呢（毕竟直到1949年，一些欧洲货币仍在混乱并大幅地贬值）？

马歇尔计划和固定汇率

1947年的马歇尔计划为西欧经济体从"二战"中强劲复苏奠定了基础。该计划并不是将美国的救助资金分配给单个国家，而是多边分配，并附带严格的限制性条件，要求西欧各国政府着手废除货币限制和有碍欧洲内部贸易的配额保护。

其核心即于1950年9月在西欧15国间成立了欧洲支付同盟（EPU），各个成员国宣布一个精确的官方对美元汇率--甚至没有在法定中间汇率上下设定一个国际货币基金组织（IMF）第四条款所允许的上下各1％的界限。于是西欧中央银行（不是私人商业银行）开始清理欧洲内部的多边收支。如果一个国家有贸易赤字，例如，其为进口支付的总额超过了出口所得，该国央行可以用从欧洲支付同盟（EPU）获得的信用额度补齐差额--但同时也具有一个有效的制裁机制要求其偿还。除了刺激西欧强劲的贸易主导型战后复苏之外，马歇尔计划和欧洲支付同盟（EPU）还为欧洲更广泛的贸易和货币一体化拉开了序幕。

1949年日本加入后，固定汇率的美元本位制得到了更大的拓展。像很多欧洲大陆国家一样，日本经济和金融也在战争中遭受了严重的损害。它有公开的和被压制的通胀、利率和国际收支限制、多重汇率，几乎没有战后复苏。

于是，一位底特律的银行家Joseph Dodge，带着美国贷款额度出访东京并提出稳定经济的严格条件。1949年，多重汇率制度被统一为单一的汇率制度：360日元/1美元。20多年来，日本政府将其货币和财政政策从属于这一固定汇率政策--从而摆脱通胀，锚定了物价水平（WPI）。有了稳定的价格水平和汇率，日本经济开始起飞，实际产出以每年9％－10％的速度增长，这一经济奇迹一直持续到20世纪70年代初。

美国在"二战"中兴起，作为世界上独一无二的经济体和金融霸权国，它不再抱怨其他国家如何设置其对美元的汇率，这一政策被称为"善意的忽视"。没有了保持汇率稳定的义务，美国可以将货币和财政政策的目标单纯地集中于国内通胀或失业。美国的物价水平在20世纪50年代到60年代中期一直保持稳定--这也稳定了其他非共产主义工业国家的物价。

外国中央银行仅通过美元干涉就能确保其汇率，同时美国联邦储备局放手不干预，这一安排有利于防止官方干预互相抵消：国际美元本位制有着巨大的优势。但这样一个体系要平稳运作，只能是中心国家的政府（自身没有直接的汇率政策）保持被动，例如，不反对其他国家设置其美元汇率。

"尼克松冲击"

然而，全世界钉住稳定的美元所产生的锚定效应，随着1971年8月的"尼克松冲击"开始松动。通过威胁对日本和西欧政府的工业品征收进口关税，美国政府强制它们对美元升值。早在1970年，预期到美元将会贬值，热钱从美国流向拥有至少部分可兑换货币的外围国家--日本、加拿大、西欧。

为防止它们的货币升值到超过尼克松的要求，其中央银行用本国基础货币大量购入美元进行干预。这些国家由此丧失货币控制，从而导致了自20世纪70年代到80年代早期的全球性大通胀。尽管美元依然是私人市场的多边交易货币，但它在世界上锚定价格和汇率稳定性的作用已经丧失。

是什么让尼克松总统如此不安？在20世纪60年代末期，美国开始对其国内的物价水平失去控制。由于缺乏适当的税收收入支撑，美国在越南战争中的花费，再加上林登・约翰逊总统所谓的"伟大社会计划"需要的福利开支--都是通过美国联邦储备银行过度放松银根筹集到的。需求涌现使美国的物价开始温和上涨：CPI从1965年每年上升1.6％到1969年每年上升5.5％。

根据布雷顿森林协定第四条，其他工业国要固定其对美元的名义汇率。因此，美国即使有温和的内部通胀，也会造成其国内工业部门的竞争力下降--特别是面临来自国外工业进口品的竞争。美国工业工会因之前25年的持续增长变得傲慢自大，它们坚持将工人的名义工资与国内通胀挂钩，并指望增加实际工资。到1969年，美国之前的巨大贸易顺差基本上消失了。

到1970年，为恢复美国的国际竞争力，特别是在制造业领域，尼克松政府面临一个艰难的抉择：要么（1）增加税收并收紧货币政策以降低美国经济的通胀率，要么（2）迫使其他工业国将其货币升值以表面上增加美国工业的竞争力。尽管在政治上会带来更多的阵痛，但如果能成功实施方案（1），美元作为稳定的名义锚定货币的国际地位依然会得到维持。然而，尼克松政府选择了让美元贬值的方案（2），而世界经历了20世纪70年代的大通胀以及随后的金融波动--损害了美国及其他国家的经济。

汇率贸易平衡谬误和弱势美元

很多经济学家曾经倡导（现在依然提倡）浮动汇率为政治家辩护。更糟糕的是，标准教科书模型将一国的汇率与其净贸易余额联系起来--有时称之为弹性分析法，并建议一国若有不需要的贸易逆差就应该将其货币贬值，而拥有不必要的贸易顺差国则要（被迫）升值（Meade 1951）。

尽管这种理论在特定条件下有一定的有效性，比如封闭经济体在国际贸易被严重压制且严格的外汇管制也能阻止资本的自由流动的情况下，正如20世纪30年代至50年代期间那样；但是封闭经济模型并未准确描述汇率变动对当今有着巨额国际贸易和投资现金流的高度开放经济体的影响。当一个经济体高度开放时，其政府不能通过操纵汇率对其净贸易余额产生任何可预期的效果。但是未来汇率的可预期变动会使热钱的流动更不稳定。

然而，面对20世纪70年代末期到2014年似乎没有尽头的美国贸易赤字，美国的政策制定者依然被汇率贸易余额这种错误理论所局限。他们依然试图使美元贬值--要么通过威胁对贸易顺差国实行进口限制迫使其升值，要么通过在美国实行超低利率政策，导致热钱流入利率较高且货币可兑换的美元本位边缘国家--在20世纪70年代主要集中在西欧和日本，但在21世纪更多的是新兴市场国家。

尼克松总统在1971年8月要求当时所有的工业国将其货币的汇率对美元升值，它们都照办了--到当年12月份平均升值17％--这成为接下来发生的一连串事件的先兆。自20世纪70年代中期开始，日本在日元对美元汇率上遭受的猛烈攻击持续了20多年。日本人向美国贸易保护主义者的威胁屈服了：日元一路从1971年的360日元兑1美元升值至1995年4月的将近80日元兑1美元。日本的国内投资萎缩，结束了日本的高速增长路径。热钱涌入日本导致了房地产和股市的泡沫，并在1990年破裂。1985年日本的物价水平（WPI）开始受日元高估以及资产泡沫破裂的影响而下跌--名义工资甚至到21世纪还在一路下降。在20世纪90年代后期短期利率接近于零，而具有讽刺意味的是唯一没有降的竟是日本的贸易顺差！所以日本经济增长经历了失去的数十年应该归咎于McKinnon and Ohno (1997)所说的"日元过度升值综合征"。

近来的中国故事十分类似于美元本位制下日本的历史经验。以正面的角度看，中国在1994年将人民币的汇率钉住在8.28元/1美元--非常类似日本在1949年的早期经验--随后在1996年转为经常项目可自由兑换，这些方式使其统一了货币汇率（淘汰了多重汇率）并成功降低了国内的通货膨胀。中国在贸易和实际GDP极快增长的十年间保持了名义美元汇率的稳定。

然而到了2000年，中美的双边贸易顺差超过了日美顺差，并持续快速上升。在汇率贸易平衡这种错误理论的影响下，很多美国的政治家和经济学家们从猛烈攻击日本转而就人民币汇率问题猛烈攻击中国。但是中国非常坚强地抵制并避免了日本式的崩溃--尽管这一抵制并不彻底。2005年7月，中国人民银行开始放松对美元的锚定，并着手进行一系列时断时续的小幅升值以保持平均每年3％的升值速度。