Luigi Zingales：金融有益于社会吗？

摘要
专业学者认为金融带来的好处远远高于社会所意识到的。这种差异至少部分地由学术文章的“贬低”引起，即如果没有合适的规则，金融可以轻易地产生寻租活动。从研究和教育的视角，我概述了金融学者可以做什么来促进金融实现好的一面，并减少金融坏的一面。

对一个专业的经济学家来说，对这个问题的答案是明显的。毕竟，已经有很多理论从很多角度解释了金融起到核心的作用：风险管理（Froote et al.，1993），提供有价值的价格信息（Hayek，1945），控制代理人问题（Jensen和Meckling，1976），减少信息不对称（Myers和Majluf，1984）。更重要的是，大量的证据表明，金融促进增长（Levine，2005），促进企业家精神（Guiso et al，2004；Mollica和Zingales，2008），有益于教育（Flug et al.,2008；Levine和Rubinstein，2014），减轻贫困和降低不平等（Beck et al.，2007）。

尽管如此，大部分人可不这么认为。57%的经济学人（The Economist）读者不同意下面这个表述：金融创新促进经济增长。要知道，读经济学人的人可不是一群冷漠无情的人。当被问起“总体而言，你认为美国的金融体系在多大程度上有利于/有害于美国经济？”时，在一个关于美国成年人的代表性样本中，48%的人认为金融有害于美国经济，只有34%的人认为金融有利于美国经济。

这些情绪不只是危机后的结果：在历史上，金融就一直被当成是一项寻租活动。禁止金融活动可以追溯到《旧约》。2007-2008年金融危机的余波只是加深了这一观点。从操纵Libor（伦敦同业拆借利率）到汇率操纵，从金价操纵到次级房贷赤裸裸的欺诈，没有一天不爆出金融丑闻的新闻。金融危机之后，美国大众对银行家的信任一落千丈（Sapienza和Zingales，2012），而且到现在还没有完全恢复。

搞学术的人有无视“乌合之众”的观点的倾向（Sapienza和Zingales，2013）。毕竟，我们是这门深奥宗教的牧师，只有我们理解学术用语，理解理论所揭示的真理。据此，我们几乎总是处于公众的鄙视之中，但是我们拒绝接触这种想法，不去思考产生那些情绪的任何一个原因。

这是巨大的错误。作为金融学学者，我们应该深切地关心社会大众是怎么看待金融业的。这种关心不多，因为这种关心对我们的声誉有损。尽管如此，这些批评声可能包含一些真相，这些真相因为我们身处其中而很难看见。甚至，即使我们不认为那些批评是正确的，我们也应该关心针对金融业的管制和政府干预所形成的声誉的效应。最后，我们应该关心公众看法的原因是，金融对社会起到积极的作用非常依赖于公众对金融的认知。

当反金融情绪开始盛行时，要保证合同迅速且无偏的执行就变困难了，而这是充满竞争的、保持一定距离进行融资（arm’s length financing，译者注，即资本市场融资）的必要条件。没有公众支持，银行家就需要政治保护来进行运作，但只有那些能够享受租值的银行家才能负担得起昂贵的游说。所以只有非竞争性的、排外的金融才能产生公众的仇恨。因此，公众对金融风险的认知的恶化导致了一个恶性循环，全世界都如此（Zingales，2012）。1929年股市崩溃后，美国经历了这一过程。今天，美国再一次遭遇了这个过程。

作为专业人士，我们可以做什么？首先，我们应该承认自己对金融有益的观点是夸大了的。虽然一个发达经济体需要一个成熟的金融部门是毫无疑问的，但是以目前的知识积累来看，并没有理论推导或者实证支持这么一个观点，即过去四十年中所有金融部门的增长都有益于社会。事实上，不管是理论证据还是实证证据，都显示出金融有纯粹的寻租空间。为所有的金融形式进行辩护，不情愿区分良莠，我们正逐渐失去为金融业真正的贡献进行辩护的信誉。

其次，我们应该用我们的研究和教学来控制金融寻租的程度。我们应该用研究来挑战现在的金融实践，并对无效的方面进行警示。我们应该是金融业的看门狗，而不是玩具狗（Zingales，2014）。虽然这方面已经有一些激励人心的例子，但我们毫无疑问要做更多的事。

我们应该更多的参与到政策（不是政治）中。在学术圈，政策工作的地位相对较低，原因是，政策工作经常被众多利益团体事后证明合理性所利用。相比之下，以学术为基础的分析的好处是，它们提出一些约束（discipline），这些约束很难被利益团体俘获。

最后，我们应该在教育方面做得更多。从“真正的”科学中偷师，我们在教学上一直采用的是不可知论的方式。不过，物理学家并不需要教育原子，原子也没有自由的意志。如果他们这么做了，我们就会关心物理学家是如何对原子改变行为和影响宇宙进行教育的。实验（Wang et al, 2011; Cohn et al., 2014）表明，我们并没有花足够的精力去教人们怎么做，而且本身也做的不好。

本文其余部分如下。第1部分试图回答学者和公众认知差异的原因。第2部分讨论学者对金融好处认知是夸大的。第3部分阐述了金融部门规模畸大的原因，以及市场力量不能导致金融部门恢复正常的原因。第4-6部分从研究和教育出发，讲述了学者可以做什么。

一、为什么我们要关心这个问题？

经常面对来自媒体夸张的攻击，我们金融学经济学家很容易团结起来为整个金融业辩护。如果医疗保健行业（healthcare industry）没有被攻击，为什么我们要受到攻击？要知道医疗保健行业比金融业的规模还要大。

但是这种态度是非常短视的。虽然金融部门能够增加很多价值（也的确这么做了），但是对金融业的批评却是真实的。如果这个行业什么都没有做错，那么这个行业就不可能每两年就要支付1390亿美元的罚金（见表1，具体请看本文结尾处）。即使一些金融活动不是欺诈性的，它们也是不经济的。如果我们企图为所有的企业活动进行辩护，我们可能会赢得几场战役，但却输掉整个战争。

（一）金钱奖励 vs. 社会奖励

在社会声望的竞技场上，相比其它领域，金融业输在了起跑线上。从社会准则的演化角度来看（Hayek，1967），社会声望一个可能的作用是填满被人所察觉到的社会收益和个人实际收益之间的空隙。比如，抗击埃博拉病毒扩散的行为具有非常高的社会收益，但是却只有非常低的个人收益。对应的，从事这类活动的人能够得到非常高的社会奖励。相反，避税具有很高的私人收益，但社会收益却是负的。所以完全不用感到惊讶，避税者和避税的推动者并不怎么被人尊重。

许多金融活动有这样的倾向：个人收益远远高于（被意识到的）社会回报。同样的事实也发生在律师身上，尤其是诉讼律师，但这样的事不会发生在医生身上。尽管如此，金融业的差异经常是极端的。1992年乔治•索罗斯的短期做空迫使英镑退出欧盟货币汇率机制（Ferguson和Schlefer，2009）。虽然索罗斯的社会贡献是巨大的（这一点是饱受争议的），英国可以从伤害它经济的欧盟货币汇率机制中退出来，但是这一点很难看出来，也很难衡量。相反，他的个人收益（10亿美元）却很容易被看到。因此，金融业只有很小的社会声誉是天生属性。我们金融学者有义务去加强许多金融活动社会回报的意识。今天，对拥有一个有效市场的收益的实证衡量是相当难以捉摸的。

但即使我们做到最好，仍然存在着阻碍。如果不管金融家的社会回报，大量且迅速的财富积累（比如索罗斯）很有可能产生嫉妒和公众仇恨。当这种积累不能轻易被理解时，这种情况就更可能会发生。大部分人并不仇视史提芬•乔布斯巨额的财富积累，因为他们能够直接地欣赏他的创新带来的收益。金融家不能得到相同的待遇。

因此，即使没有任何欺诈，公众也有不喜欢金融的天性。存在欺诈时，公众的厌恶可以轻易地变成暴怒。这是所有的金融学这都应该对欺诈造成的成本非常敏锐的原因。即使定量得到的数据相当小，金融部门的欺诈依然能够对整个行业的声誉造成巨大的损伤，继而对金融的功能有极端的负面影响。

（二）声誉和好的金融

如果大型捐赠者的政治权力是不成比例的（这一点在美国越发的严重了），那么为什么公众对金融的负面认知是一个问题？因为富有的金融家可以轻易地买到政治保护。事实上，这就是问题所在。

冒着过分简化的危险来分析，私有部门从事金融主要有两种方式（不考虑州政府的强制力）。第一种是有竞争力的资本市场方式（competitive arm’s length mode），这一方法严重地依赖与合同迅速且无偏的执行，第二种是以关系为基础的方式（relationship-based mode），通过保留对其所投资的企业的专卖权，金融家保证其投资收益的安全（Rajan和Zingales，1998a）。就和任何一种垄断一样，这需要一些进入壁垒。这些壁垒可能是由管制造成的，或者是由缺乏透明度造成的。这些壁垒大量提高了潜在竞争者的进入成本。作为一种选择，壁垒也有可能由政府的一个“特别关系”来提供。在这样一个体系中，利益冲突就不是例外，利益冲突就是规则。

虽然存在一些反例，但是融资的竞争模式更廉价，也更无偏。尽管如此，这也是一个更难保持的模式。它不仅需要的是法治（rule of law）被即时遵从，而且它还需要在未来也对法治的遵从。如果一个贷款者不期望她的合同能被法律执行，那么她将不会在资本市场对其融资进行展期。她将会寻求某种程度的经济或政治控制权，来保护她的投资。

真正的竞争只能在一个公平竞争的环境中产生，而公平的环境需要设计，也需要支持。特别地，它需要一个遵从公平原则和法治的执行体系。不幸的是，虽然所有人都能从这一体系中收益，但是如果不是有人花费资源进行游说的话，每个人的收益本来不会这么不成比例的。矛盾的是，在真正竞争性市场中支持游说的都是那些市场中最弱小的群体。这就是为什么公众支持金融如此重要的原因。没有公众支持，金融最好的形式（竞争，民主，包容性）就无法实施。如果政治保护成为金融实践中的必要条件，那么只有那些通过大量游说享受到足够的租金的融资类型才能够存活下来。这就是坏的类型的金融：非竞争性的，财阀的，排外的。

（三）恶性循环

法治是竞争性金融市场发展的必要成分（La Porta et al.，2008）。尽管如此，巩固法治的基础是一系列信念：法治促进了经济繁荣。如果这些信念开始动摇，那么所有权在未来能够得到遵从的期望也会动摇。

2009年，尽管被质疑合法性，美国国会以328：93的投票结果通过了对破产银行的银行红利追溯征90%的税。因此，即使是在美国，公众对金融的怨恨也损害了未来法治得到尊重的期望。如果没有这种期望，竞争、民主和包容性的金融将很快不能持续。

这种状况在世界范围里很常见。Di Tella和MacCulloch（2009）发现，在控制了国家的固定效应之后，个人越是认为其国家腐败，那么他就会越发要求政府干预。他们还发现，一个国家腐败的增长，早于对民粹的左翼党派支持的增长。

在这些情况下，为了保持货币流通，金融业必须通过寻求越来越多的政治权利来获得保护。不幸的是，增长的政治权利将会进一步增加公众对金融业的憎恨。这种憎恨会被更多的游说滋养，是憎恨升级的开始。