刘世锦、余斌等：2015年经济形势及政策展望

根据近年来经济结构调整的趋势和节奏，新阶段均衡增长点有望逐步确立，明年增长预期目标确定为7%左右比较适宜。

在“三期叠加”的背景下，2011年以来，经济运行总体呈持续下行态势。2014年，受房地产转折性变化影响，经济下行压力进一步加大。党中央、国务院坚持底线思维，对短期经济波动表现出足够定力，对以改革促转型展现出较大决心，采取一系列宏观调控和体制改革举措，经济运行基本平稳，全年经济增长处在预期目标区间。

根据近年来经济结构调整的趋势和节奏，新阶段均衡增长点有望逐步确立，明年增长预期目标确定为7%左右比较适宜。宏观政策应顺势而为，坚守底线，坚持速度服从质量，注重改革释放活力，为我国经济平稳转入新常态和“十三五”顺利开局奠定良好基础。

经济运行基本平稳，结构调整取得新进展

(一)短期经济下行压力有所增加

1.主要经济指标短期出现整体下滑。今年以来，经济运行呈下行态势。进入三季度特别是8月份后，下行压力有所加大，主要经济指标出现整体下滑。从需求侧看，除了消费基本稳定、受价格因素影响实际增速略有提高外，投资、出口增速降幅较大。从供给侧看，工业增加值增速月降幅达2.1个百分点，创2008年国际金融危机以来新低;工程机械、发电量、化肥、原煤等工业产品产量负增长，汽车、集成电路、钢铁、水泥等增幅出现明显下降。同时，受风险控制和市场预期影响，银行惜贷与部分企业贷款需求收缩并存，新增贷款规模和贷款余额增速均出现回落。实体经济与货币信贷都呈下降态势，供给侧降幅超过需求侧。

2.房地产转折性变化是下行压力加大的重要原因。根据国际经验，户均住房达到1套左右，房地产新开工面积往往达到峰值。2013年我国城镇户均住房已达到1套，住房市场格局已从供不应求转向供求基本平衡和局部供给过剩。根据我中心测算，在2013年我国房地产新开工面积达到峰值后，从2014年开始逐步下降。今年以来房地产主要指标全面回落，其中新开工面积、销售面积、新建商品住宅销售均价等指标同比出现负增长。房地产投资增速持续下降，相对于去年同期和年初降幅均达到6.1个百分点。仅此一项就直接拉低固定资产投资和GDP增速约1.4个和0.3个百分点。如果考虑其间接效应，对整体经济的冲击将更加明显，成为短期经济下行压力加大的重要力量。

3.产能过剩与价格下降放大了供给波动。供给侧调整幅度偏大、供需变动不匹配的主要原因包括：一是房地产投资快速回落，并向中、上游传导，带动制造业、采掘业等部门的供给增长明显放缓。二是产成品库存被动增加，市场预期恶化，进一步降低产能利用率。8月底工业产成品库存达到3.7万亿元，创历史新高，同比增长15.6%，比去年同期高10个百分点。三是严重的产能过剩压制PPI长期负增长，使其对短期需求波动的敏感度下降。PPI作为工业部门最关键的价格信号，其作用减弱后，企业原本优先调整价格的策略改为被动调整产能，进一步放大供给侧的波动。另外，银行相对收紧了信贷，企业降杠杆力度有所加大，资产负债收缩会导致供给侧加快调整。如果需求不出现进一步恶化，短期供给侧的超调在随后几个月可能会有所缓和，但对市场预期的影响仍需要高度关注。

(二)经济下行中结构调整取得新进展

与以往不同，在经济持续下行中整体效益并没有加速恶化，而且经济结构发生积极变化。

首先，经济下行对就业冲击不明显。随着我国人口结构的变化，新增劳动力总量压力已经明显减弱。1―9月全国城镇新增就业达到973万人。从全国就业供求分析看，求人倍率稳定在1.1左右，总体上维持求大于供的格局。8月份，31个大中城市的调查失业率为5%左右，较年初有所下降，并未随经济下行而走高。根据国务院发展研究中心近期调查显示，明年预计增加招工的企业占30.3%，持平的占57.3%，减少的占12.4%。

其次，主要效益指标基本稳定。以往效益指标总体呈高弹性特征，即增长速度越高，效益越好;增速回落，效益指标往往降幅更大。今年以来，在工业生产明显放缓的同时，效益指标基本稳定。1―8月份，全国规模以上工业企业利润总额同比增长10%，比1―7月回落1.7个百分点，但企业主营业务利润率维持在5.5%左右;年初以来亏损额累计同比增速呈下降趋势;财政收入和税收累计增速分别为8.3%和8%。效益指标由强弹性变为弱弹性，表明市场主体逐步适应宏观环境的变化，盈利模式开始发生转变。

第三，风险累积但总体仍可控。我国债务余额占GDP比例达到215%左右。在增长放缓背景下，综合偿债压力会明显加大。当前，因房地产调整带来的部分中小开发商资金链断裂，采掘、钢铁等重化工业深度调整，以及中小企业经营困难加大等，导致一些金融产品出现违约，小贷公司破产，加上联保互保等因素，金融风险进一步暴露。商业银行不良贷款率呈上升趋势，而且拨备覆盖率总体有所下降。但自2013年以来，我国明显加大了对金融、财政风险的监管和处置力度。对影子银行、非标资产的监管和地方债务管理加强，银行风险有所释放，不良资产的核销处置加快。风险虽在累积但尚在可控范围。

第四，经济结构发生积极变化。去年我国第三产业增加值占GDP比重首次超过第二产业，今年上半年占比继续提高，达到46.6%，服务业成为经济增长的最大来源。消费对经济增长的贡献稳步上升，超过投资成为经济增长第一动力。上半年消费拉动GDP增长4个百分点，比去年同期提高0.6个百分点。近两年呈现出重化工业去产能、房地产挤泡沫、融资平台去杠杆、消费领域挤浪费等态势，总体有利于加快结构调整。

(三)增长阶段转化进程总体平稳

向中高速过渡的过程中，在增长新均衡点确认之前，经济运行将持续承压。得益于中央“稳中求进”总基调下一系列宏观政策和结构改革的作用，迄今为止这一进程总体平稳。自2012年以来，经济运行在一个相对狭窄的范围内波动。在连续十个季度中，GDP当季增速最高值(7.9%)与最低值(7.4%)仅差0.5个百分点。回望2014年全年，预计经济增长为7.4%左右。在下行趋势中避免了大起大落，为各类市场主体有序转型创造了较好的宏观环境。

更为重要的是，伴随这一调整过程，经济效益没有大幅滑坡。目前工业增长值增速仅略高于金融危机时的水平，而企业效益、财政收入、就业状况则明显好于当时，这是判定当前我国经济调整总体健康，方向需要坚持的关键依据。转型难免阵痛，但必须做出取舍。正如近期房地产调整幅度虽较大，加大经济下行的压力，但必须看到这种调整是必经的阶段，总体是利大于弊的，是以“短痛”代替“长痛”的现实选择。责任编辑：耕霞散人

根据近年来经济结构调整的趋势和节奏，新阶段均衡增长点有望逐步确立，明年增长预期目标确定为7%左右比较适宜。

经济增长速度高一点，还是低一点，本身并不重要，关键看经济运行的质量。从国际经验看，经历较长时期高速增长的国家，在转型期容易犯速度依赖症，不愿接受增速下降的事实，从而采取强力刺激，往往导致矛盾进一步积累和拖延，甚至最终引发危机。在转型过程中，利用相关调控手段，平抑经济波动、防止短期过快下滑是必要的，但应坚持速度服从质量的原则，只要守住企业可盈利、就业总体稳定、不发生系统性风险的底线，经济增速低一点并不会引发严重社会冲击，反而有利于借助市场力量推动资产重组、结构调整和培育新增长动力。

新增长均衡点逐步临近，合理制定经济预期目标

确定明年经济增长的预期目标，很大程度要看中高速增长期经济会在什么水平和什么时间上企稳。根据近年来支撑经济增长因素的变化和调整的节奏，预计新增长阶段的均衡增长点比目前仍低1个百分点左右，时间窗口在2016年前后。

(一)新增长均衡点有望在6%―6.5%之间

增长阶段转换的实质是增长动力的转换。我国中高速增长阶段的动力结构，既不同于原来快速释放后发优势阶段的挤压式发展模式，也不同于欧美经济体主要依靠创新驱动和消费主导的模式;而会呈现出规模经济和结构变动释放的增长效应仍发挥作用但日趋减弱，质量提升和全要素生产率贡献逐步增强的混合特征;是后发优势巨大潜力继续释放，同时创新前沿不断前推，模仿追赶与自主创新并重的阶段。我国增长潜力仍会高于主要发达经济体。

1.潜在增速下降，未来5年平均为6.4%左右

中长期潜在增长率主要由劳动力、资本积累和技术进步等供给因素决定。首先，资本回报率已出现较大下降。我国资本回报率2009年以后出现了重大变化，由以前的平均17%左右下滑至12%左右，目前这种下滑态势还在继续，单位增量资本对增长的贡献明显降低。其次，人口结构和劳动力供给发生转折性变化，劳动力峰值已过，劳动力成本的持续较快上升，储蓄率趋于下降，传统低成本比较优势明显削弱。第三，技术进步速度明显放缓。1978―2011年期间我国全要素生产率(TFP)平均增速为3.6%，自2011年以来已经降到1.1%。简单技术模仿空间变小，农业部门向非农部门转化释放的生产率提升效应明显减弱。综合测算，未来5年时间，我国经济潜在增速平均在6.4%左右。

2.需求调整速度决定新阶段企稳的时间

供给因素决定增长的均衡点，但向这个均衡点靠近的节奏和速度，则主要取决于需求的调整和结构变化的进度。

一是出口调整基本到位。从2002到2011年出口年均增长23%，2012年以来出口增速下调至7%左右，但仍高于同期世界贸易增速，国际市场份额持续小幅提高。在近两年经济下调中，出口拉动行业的投资和增加值增速下降幅度相对较小。预计出口增长有望在较长时期维持在5%―10%的水平。

二是投资下调有望在近两年完成，增速在11%左右企稳。房地产市场进入转折期，投资增速有望在近两年内由过去25%左右快速下调到5%左右，然后相对企稳。钢铁、水泥等产值已处于峰值附近，重化工业产能整体过剩，汽车生产和消费进入相对较低的增长期，制造业投资增长已由过去30%左右下降到15%左右，有望在12%左右企稳。我国基建投资高峰期已过，未来仍有一定空间，但受地方财力、项目特点等限制，增速将由过去25%左右下降到13%左右。另外，服务业特别是生产性服务业等仍将保持快速增长，占整体投资比重会明显上升。

三是消费增长还有一定回落空间。随着经济增长放缓和劳动生产率增长减速，收入增长将有所放缓，住房、汽车带动的消费增长效应逐步减弱，信息等新消费形态会继续快速增长。预计最终消费支出和社会消费品零售总额实际增速分别回调到6%和10%左右。

由于需求端受短期因素干扰更明显，据此测算的GDP增速在2016年可能会调整到6%―6.5%，基本与潜在增速的均衡水平持平。逼近均衡点的时间，是快一点还是慢一点，取决于短期扰动、宏观政策取向和经济社会的承受能力。根据需求结构变化和近几年经济调整的节奏，明后两年是关键的窗口期，2016年最有可能调整到位。

(二)明年GDP预期增长设为7%左右较适宜

1.全球经济继续分化，外需保持低速增长

世界经济仍处于危机后的大调整阶段，由于内部结构差异明显，各区域发展状况更趋分化，但总体有望维持低增长态势。一是美国经济增长稳定。虽然劳动参与率短期不会明显改善，但失业率已稳步下降到5.9%。受能源成本下降、消费和投资增长企稳、国际资本回流等因素支撑，